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    灰熊做空造假透視 中通快遞多少“無懼”底氣?

    2023-03-10 13:38
    首條財經
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    城池穩固,無懼風浪

    作者:李歡

    編輯:徐勇

    風品:令煜

    來源:首財——首條財經研究院

    作為沽空中概股的急先鋒,灰熊又扣動了扳機。

    3月2日,灰熊矛頭直指中通快遞,認為其夸大自身利潤率、存在財務欺詐、內幕盜竊行為。稱企業市值虛高一半、股價至少有50%的下行空間。

    1

    做空與反做空

    眾所周知,業績造假屬不能觸碰的紅線。此前,瑞幸就因造假坐實、一劍封喉慘淡退市。顯然,這份來勢洶洶的做空報告把中通逼到了墻角。

    中通快遞反應也很快,3月3日公告稱,灰熊“不同行”,指控并無依據,且包含許多錯誤、無根據的推測及誤導性結論、詮釋,公司將采取行動保護全體股東的利益。

    言之鑿鑿、言之犀利,可至于什么行動沒有說,細看也沒啥具體佐證的數據,以至被吐槽空對空。

    講真,反做空這件事也是一個技術活兒,太認真可能越描越黑、聽之任之可能以訛傳訛,把控火候最重要。

    拋開“買跌”陰謀論,通觀洋洋灑灑的做空報告,至少證明中通快遞依然是一家有影響力的企業。雖說“蒼蠅不叮無縫的蛋”,可首先這只蛋要有可盯的價值才行。

    至少目前看,此次做空成功引發了輿論關注,卻沒啥資本殺傷力。截止3月9日中通港股197.8港元,相比3月2日的190.6港元還有小幅上漲,美股也有類似表現。

    此外,多位專業人士也質疑灰熊報告?爝f行業專家趙小敏表示,灰熊依據并不充分,其對中國快遞業的現狀和發展了解有限,做出結論過于武斷。中央財大會計學院副教授李哲也表示,做空報告的真實情況待考究。

    孰是孰非?中通快遞業績成色到底咋樣?是烈火出真金,重拳打在鋼板上?還是風雨欲來前兆,別忘了往期看,做空不少是系列性的。渾水、香櫞等是否跟進、有無更實錘專業料兒?

    2

    盈利能力、員工數量面面觀

     到底業績造假了沒?

    翻閱灰熊的做空報告,質疑焦點是中通盈利能力、員工真實數量。

    2018年至2021年,中通凈利率分別為24.9%、25.7%、17.1%、15.6%。雖持續下降,整體水平遠高行業競品。

    同期,行業的平均凈利率分別為10.9%、6.1%、3.6%、1.7%。圓通快遞為7.03%、5.40%、5.29和4.84%;韻通為18.78%、7.62%、4.25%和3.59%。甚至也遠超賺錢能力超強的順豐。

    在灰熊看來,中通盈利能力遠超同行,堪比蘋果等藍籌股。較高利潤率可能是偽造財務報表的結果。

    并就此提出多項質疑。如2019年至2021年,中國工商總局數據顯示,中通凈利率由6.3%升至10.6%;而同期SEC財務報表卻顯示凈利潤率由15.5%升至25.7%。數據存在較大矛盾。

    再如,中通在中國報告的員工人數龐大,在美國卻低于這一水平。據最近SEC報告,中通披露包括全職員工和外包員工在內員工約8萬名。然做空報告卻引用中通董事長賴梅松的話,稱截至2021年12月,中通的業務中有50萬名員工。

    基于上述疑點,灰熊認為中通夸大了業績。

    事實上,關于中通凈利率高,質疑早已有之。2017年,美國伯明翰養老基金便曾質疑中通利潤率“蹊蹺”,將公司及IPO承銷商摩根士丹利、高盛告上法庭。彼時,伯明翰養老基金稱,中通借助網絡合作關系伙伴將其不賺錢的業務轉移了。

    那么,中通快遞為啥凈利率高呢?

    中通快遞有關負責人解釋稱,是快遞企業營收和單票收入的統計口徑有所不同。

    資料顯示,中通快遞采取的是加盟商模式,其營收和單票收入不包含派費,且已扣除了對網點激勵。而圓通、申通、韻達三家營收和單票則包括派費。簡單說,中通將派費收入下放給了加盟商,自己既不占有相關收入,也不承擔相關成本。

    2019年至2021年,圓通派送服務成本分別為119.14億元、147.53億元、192.20億元,分別占同期總成本的43.46%、46.46%、46.38%;

    申通有償派送服務的成本分別為124.27億元、122.76億元、140.11億元,占同期總成本的57.90%、56.68%、52.90%;

    韻達派件綜合服務成本為173.75億元、166.65億元、209.06億元,占比58.15%、54.96%、55.09%。

    可見,派費支出是快遞企業的成本大頭。中通加盟下放的輕模式,自然有盈利優勢。

    關于網絡伙伴合作機制,中通集團董事長兼首席執行官賴梅松曾表示,權屬清晰、分配合理,既節約了管理和溝通成本,又讓每個合作伙伴面對萬變市場需求時,通權達變、及時反應,是“大眾創業、萬眾創新”最好的新型合作平臺。

    的確好處多多?呻[患也不能忽視。有媒體報道稱,快遞業分直營和加盟兩種模式:直營模式的快遞員待遇較好,有五險,有加班費。加盟模式則快遞員待遇較差。

    聚焦中通,作為加盟模式的代表,其在員工待遇保障上不乏煩惱事。就在上月“分揀工猝死事件”鬧得紛紛揚揚,親屬質疑中通快遞互相推諉、不認可因工死亡等。

    企查查顯示,中通快遞存在數十個勞動爭議案件。涉及多個勞動合同糾紛和勞動仲裁案件,案由包括工傷保險待遇、確認勞動者與用人單位存在勞動關系、加班工資等。

    值得注意的是,中通財報顯示,企業員工總數分直屬網絡合作方和非直屬網絡合作方。2020年前者員工量3500人,2021年增至5700人,后者數量由2016年的4200人增至2021年5200人,但從2019年起,財報中沒再披露非直屬網絡合作方員工量。

    灰熊指出,中通可能故意報低員工人數,以此來壓縮人力成本,造成利潤率超高假象。

    2021年8月賴梅松接受采訪時稱,目前中通自有員工和外包員工的社保都已100%繳納。而天眼查數據,中通快遞股份有限公司參保人數為1338人。據多家媒體報道,上文涉事員工猝死的浙江中通速遞服務有限公司寧波分公司,2016-2020年報信息中參保人數均為0。

    雖然兩者證據并不充分,比如中美兩國凈利率差異、員工人數差異,還可能會與中美兩國上市公司審計規則、統計方法不同有關。這或也是股價波瀾不驚、市場不買單的原因所在。

    但接連被質疑,必然不是一個好消息。后續有無跟進做空者、跟進猛料誰也說不好。

    3

    收購往事、關聯方質疑 

    市占王者AB面  

    看看地位影響力,多些反思精進總沒有錯。

    2023年2月8日,中通透露2022年公司業務量同比增長9.4%,市場份額同比提升1.5%,達到22.1%。再度成為國內快遞業頭名。據運聯智庫統計,韻達市占率為15.9%、圓通15.8%、申通11.7%、順豐10.0%,一哥中通優勢明顯。

    2017年至今,中通市占率已連續六年排名第一,且呈逐年上漲態勢。賴梅松曾言:“中國市場上一定會誕生市場份額在30%以上的快遞企業。”結合當前勢頭,中通有望率先解鎖。

    不過細品業績,2021年中通營收315.6億元,圓通為451.55億元,韻達為417.3億元。市占率第一,營收卻不敵。同時,盈利能力還保持大幅優勢,47.55億元的凈利是韻達的3.2倍;也比圓通的27.71億元多出近20億。

    如此反差,怎不讓市場犯些嘀咕。

    2022年Q3,中通營收265.62億元,同比增速20.89%。凈利46.46億元,增速達55.27%。

    回顧一哥崛起之路,還是“同建共享”模式起了關鍵作用。賴梅松表示,產能和效率對于規模效應明顯的快遞業來說至關重要,中通過往的成功離不開強健的基礎網絡建設和整合度高的合作伙伴。

    截至2022年9月底,中通攬件/派件網點數量為31000余個,其中直接網絡合作伙伴量為5850余個,加盟商量超2.5萬個。2017年時單量還只有62億件,去年已達243.9億件,五年增長了四倍。

    體量成績單足夠難的出手,然體量一路擴張中,有無暗雷瑕疵也值警惕。

    比如關聯交易,2014年至2015年,中通支付1.22億現金和36.6億價值的股票收購了24家網絡合作者。

    灰熊指認為這一收購價格“高估了”,通過加盟成本計,這24家被收購實體平均加盟費高達1.6億元,而據目前中通公布的即便在省會城市,加盟投資費僅為32.2萬元。

    據BT財經,企查查顯示,中通2014年進行的8起收購中,3起并沒發生所有權變更,2015年進行的16起收購中,6起未發生所有權變更。被收購這么多8年,并沒體現出中通股東是否正常呢?

    再如桐廬通澤物流公司實控人王芳持股40%,而其又是中通服務質量中心總監;倚苷J為,該公司與中通快遞已超越關聯方,而應算作子公司。

    在首財君看來,這算是一個較有力的做空點,如被坐實中通商譽或受不小影響。

    即使拋開合規性,近年來隨著快遞市場掀起價格戰,中通上述模式弊端也有顯現。據BT財經統計,2022年Q1中通、圓通、申通、韻達票單價分別為1.38元/單、2.61元/單、2.58元/單、2.53元/單,票單價同比變動率分別為8%、11%、6%、15%。其中,中通快遞票單價最低。

    偏低票單價,能使中通在市場競爭中獲得規模優勢,吸引更多價格敏感型客戶,可這種做法也限制了自身利潤空間,導致終端網點內卷加劇,可持續性值得考量。

    據央視報道,2022年7月,有快遞員到手派件費已降至0.4元/件,扣除短信費、電話費后,一單只能掙0.25元。

    對快遞小哥來說,工作沒有減輕,到手錢卻變少了,顯然侵害了他們的利益。于是去年以來,全國各地也上演了多起快遞站點罷工門。如2022年9月初,湖北孝感中通快遞網點便因派費一降再降集體罷工。

    對消費者來說,雖得到了價格實惠,卻造成了服務質量下滑。截至2023年3月9日,黑貓投訴有關中通的投訴累計達59478件。近30天內投訴量為2855件。投訴內容多指向效率差、服務差。

    雖然灰熊未從服務質量上尋求做空,可這個品控根基對中通的長期價值必然是重中之重。隨著監管出手制止價格戰,快遞市場撥亂反正,激濁揚清是大勢所向。誰能率先轉向、夯實品控體驗誰就可能躋身新王。

    行業分析師郭興表示,加盟模式能讓企業輕松上陣,減少成本快速規模起量。但也易為企業穩健運營帶來隱患。除了員工待遇、財務漏洞可能性,加盟商背負盈利壓力也為品控風控帶來挑戰。如經營不善關閉或轉讓網點,就易出現時效延遲、破損率上升等問題,影響用戶體驗從而惡性循環。這是中通被做空后,需長久考慮的事情。

    不算多苛求。細觀美國伯明翰養老基金、做空機構灰熊先后提出的高凈利率質疑,問題根源其實都與中通商業模式有關。

    中通快遞高速發展衍生問題并不稀奇,關鍵是及時查漏補缺、保持進化敬畏。不然不會等做空機構做空,消費者、投資者也可能提早棄之。

    4

    長坡厚雪、無懼底氣 警惕后手

    從此看,做空也是一記可貴警鐘。

    賴梅松曾表示,未來快遞物流行業的競爭一定是綜合物流的競爭,是全鏈路競爭;诖伺袛,中通也提出了“三網疊加”的發展策略。

    在賴梅松看來,能減少分撥次數的企業優勢將更突出。中通“同享共建”模式的核心便在于連接,因此圍繞不同終端,積極結繩織網,勾連互通。

    值得一提的是,中通還在積極嘗試培育快運、冷鏈、跨境物流等多元業務。

    快運方面,中通快運已躋身細分市場前三。中通快運董事長賴建法表示,中通快運已擁有超2萬家的網點,70多個自建分撥中心,以及9000余臺自有運輸車輛,日均運力可達4.5萬噸。

    此外,中通打造的云倉已進入全國56個城市,擁有200多個倉庫,超3萬個服務網點,可覆蓋全國99%區縣和93%鄉鎮。截至2022年8月,中通冷鏈建設網點已超1200,覆蓋1300多個區縣,擁有2000多輛冷鏈城配車。

    2022年11月,中通冷鏈又收購了冷鏈供應鏈平臺“貓武士”51%的股權,加速進軍冷鏈領域。

    跨境物流方面,中通也經略十年。目前已開通歐盟、美國、澳洲等國專線包裹寄遞業務。2022年順利進軍東南亞,目前已在柬埔寨、老撾等建立上千網點。

    上升到行業,中國零擔快運市場規模全球最大,達到1.5萬億元。

    無需贅言,面對長坡厚雪,貴為行業一哥的中通快遞不缺價值看點,這或是灰熊此次做空影響弱的根本原因。

    翻看往期經歷,2019年5月灰熊發布第一份做空報告,Intelligent Systems Corporation公司被迫退市,由此一戰成名。隨后幾年,灰熊陸續發布20多篇做空報告,蔚來、58同城、斗魚、樂信等均是做空目標?蓮淖隹占寄芸,確實有待提高,跟誰學、58同城不降反升,大多沒有討到什么便宜。

    這側面展示了中概股的過硬實力、資本表現愈發成熟,可喜可賀。不過,也有瑞幸這樣的“一劍封喉”。同時美國監管部門加強了做空機構監管,一旦惡意做空坐實,將有牢獄之罪。

    這必然增加做空機構的謹慎性、專業性。往期看,機構做空不乏系列性、跟進性,中通也要警惕這種可能。畢竟灰熊只是小弟新兵,渾水、香櫞等老牌做空機構還未出手,還有無更專業大料誰也不好說。

    說千道萬,清者自清。只要自身基本面扎實、再多風浪也無懼。蒼蠅不叮無縫蛋,若沒縫再費心機也枉然。只是,從上述分析看,中通快遞是否也有財務消極的一面呢?回懟“不同行”的同時,又有多少持續“無懼”、持續“枉然”的底氣?

    烈火出真金,烈火也出瓦礫。姑且讓子彈再飛一會兒。

    本文為首財原創

           原文標題 : 灰熊做空造假透視 中通快遞多少“無懼”底氣?

    聲明: 本文由入駐維科號的作者撰寫,觀點僅代表作者本人,不代表OFweek立場。如有侵權或其他問題,請聯系舉報。

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